Halka Arz ve Borsada Satış Yoluyla Özelleştirme

2499 sayılı Sermaye Piyasası Kanunu’na göre halka arz “Sermaye piyasası araçlarının satın alınması için her türlü yoldan halka çağrıda bulunulmasını; halkın bir anonim ortaklığa katılmaya veya kurucu olmaya davet edilmesini; hisse senetlerinin borsalar veya teşkilatlanmış diğer piyasalarda devamlı işlem görmesini; bu kanuna göre halka açık anonim ortaklıkların sermaye artırımları dolayısıyla paylarının veya hisse senetlerinin satışını ifade eder” (SPK,1981).

Halka arz yöntemi ile özelleştirilecek kamu işletmeleri yayın organları ile yurt içi ve yurt dışında duyurularak şirket hakkındaki tüm bilgiler ve müracaat esasları, aracı kurumlar talep sahiplerinin bilgilerine sunulmaktadır (Aktan, 1995:16).

Halka arzın özelleştirilecek kamu işletmelerine sunduğu avantajlar; şeffaf olma, kamuyu doğru ve zamanında bilgilendirme, bağımsız dış denetim, uluslar arası muhasebe standartlarını uygulama olarak sıralanabilir. Bu şekilde işletmeler, tüketiciler, yatırımcılar ve kreditörler gözünde prestij ve güven kazanarak uluslar arası piyasalarla etkileşim, yabancı yatırımlar ve kurumsal yönetim (corporate governance) süreçlerini hızlandırmakta ve profesyonel yönetim tekniklerini edinmektedirler (IMKB, 2012).

Halka arz yöntemleri mevcut hisselerin portföyden halka arzı ile ya da Özelleştirme İşleri Başkanlığı’na devredilen hisselerin halka arzı şeklinde gerçekleşmektedir. Hisse senetlerinin halka arz yöntemi yoluyla özelleştirilmesi kararlaştırılan kamu işletmesinin toplam sermaye tutarı hisse senetlerine bölünerek sermaye şirketi haline getirilmektedir ve hisse senetlerinin değeri tespit edildikten sonra sermaye piyasasında satışı yapılmaktadır. Özelleştirmelerin ilk yıllarında, hisse senetlerinin değerinin tespitinin zor olması ayrıca Türkiye’de halkın yeterli tasarrufunun bulunamaması ve borsanın yaygın olmayışından dolayı yeterli satış olmamış ve hisse senedi fiyatları ilk ihraçta yüksek tutulmuştur (Şenol, 2006:10).

Türkiye’de halka arz yöntemi ile özelleştirme uygulaması ilk kez TELETAŞ A.Ş’nin özelleştirilmesinde 1988 yılında kullanılmıştır. Teletaş’ın yüzde 40 oranındaki hissesinden yüzde 22’lik bölümü 1988 yılında halka ve çalışanlara arz edilmek suretiyle satılmıştır.

Mülkiyetin halka arz yoluyla değişmesindeki en büyük risk “insider speculation” denilen “içerdekilerin spekülasyonu”dur. Örneğin Şili’de 1970’lerin ortasında, Allende rejimi ile devletleştirilen şirketler hızlı bir şekilde özelleştirilirken; özelleştirilen firmaların başlıca alıcısı, hükümetle yakın ilişkili bir grup, kontrolleri altındaki bankalardan borçlanarak hisselerin önemli bölümünü kontrol etmiş ve hisse senedi piyasasında fiyatlar yükselmiştir. Reel çıktıya ve sermayeye oranla toplam finansal varlıklar balon şeklinde artış göstermiştir (Taylor,1994:72). Şirket içinde yer alan yöneticiler ile çalışanların şirketle ilgili henüz kamuya açıklanmamış hisse senedi fiyatlarını etkileyebilecek bilgilere sahip olması ve bu bilgileri, menfaatleri doğrultusunda fırsat eşitliğini bozacak şekilde kullanması “içerden öğrenenlerin ticaretidir” ve SPK mevzuatınca yasaklanmıştır (SPK, 1981).

Müslümov (2005) blok satış ve halka arz yöntemi ile özelleştirilen kamu işletmeleri arasındaki performans farklarını incelemiştir. Elde ettiği bulgulara göre sadece blok satış yöntemi ile özelleştirilenlere nazaran halka arz + blok satış yöntemi ile özelleştirilen kamu işletmelerinin özelleştirme sonrası kârlılık ve katma değer açısından daha yüksek finansal performansa sahip olduğunu saptamıştır. Halka arz yöntemi ile özelleştirilen işletmeler blok satış yöntemiyle özelleştirilen kamu işletmelerine oranla daha düşük finansal kaldıraca sahipken sermaye yatırımları yüksek ancak istihdam oranları daha düşüktür. Sonuçları Müslümov iki şekilde açıklamıştır; ilki halka arz yöntemi ile özelleştirilen işletmeler daha katı kurumsal yönetim mekanizmasına sahiptir ayrıca halka arz edilen kamu işletmeleri genellikle büyük ve kârlı işletmelerden seçilir, özelleştirme sonrasında halka açıklığın şartlarını sağlamak büyük ölçüde iyi performanslarını devam ettirirler.

Halka arz yöntemiyle özelleştirmede devlet diğer yöntemlere nazaran daha az gelir elde edebilir. Blok satış yönteminde özelleştirilen kamu işletmesinin yönetim hakkının da özel sektöre geçmesi nedeni ile yönetim hakkı için alıcı ilave prim ödemeye razıdır. Ancak halka arz yönteminde borsada daha fazla alıcı çekebilmek için hisse senedi arz fiyatının gerçek değerinden daha düşük fiyatlandırılması yani teknik olarak borsada “düşük fiyatlama” (underpricing) denilen yöntem devletin özelleştirme gelirinin beklenenden az olmasına neden olabilir ( Özcan,2008:18).

Dünya uygulamalarından özelleştirmelerinde halka arz yöntemini yoğun ve başarılı şekilde kullanan İngiltere’ye baktığımızda halka arz için kullanılan üç yöntem bulunmaktadır. Teklifler sabit fiyatla ( fixed price) yapılabilir, açık artırma usulü,ihale ( by tender) ve placing ile yapılmaktadır. Sabit fiyat teklifinde alıcılara önceden beyan edilen fiyattan ne kadar sayıda hisse alacaklarını belirlerler açık artırma usulünde ise alıcılar minimum fiyata eşit ya da üzerinde bir fiyat ve alacakları hisse miktarını belirlerler. İşlem fiyatı (Strike price) bu fiyatın altında teklif veren başvuruları elemektedir. Eğer minimum teklif fiyatı piyasayı temizleyen yani arz ve talebi eşitleyen fiyatın altında ise işlem fiyatı bu fiyata eşit ya da altında belirlenir. Placing satışta hisseler halka değil brokarlarla kurumsal ve özel yatırımcılara satılmaktadır. İngiltere’de önemli özelleştirmelerin çoğunluğu sabit fiyat teklifi ile gerçekleşmiş ve ihraç eden banka tarafından da garanti edilmiştir (Bishop vd,1999:291).

Halka arz yöntemi ile özelleştirmenin sağlayacağı en önemli avantaj, yatırımcılar arasında bireysel yatırımcıların payını artırarak hisse fiyatlarındaki dalgalanmaları azaltmanın mümkün olmasıdır. Kurumsal yatırımcıların hisse senedini elde tutma sürelerinin bireysel yatırımcılara oranla daha kısa olması ve şirket haberlerine ya da piyasadaki gelişmelere daha hızlı tepki göstermeleri alım- satım hacimlerini yükselterek hisse fiyatlarının dalgalanmasına yol açmaktadır (Albayrak,1994:78).

Uzun yıllar halka arz yöntemi ile özelleştirmeler blok satışların gerisinde kalmıştır. Bunu nedeni IMKB'nin yeterince derinliğe ulaşmaması ve hisse senetlerinin yüksek getirilerine rağmen alternatif yatırım araçları kamu iç borçlanma senetlerinin ve dövizin cazibesinin daha fazla olmasıdır. Diğer taraftan 1980-90'lı yıllarda borsanın yetersiz işlem hacmi ve işlem gören şirketlerin fyat/kazanç oranının düşüklüğü nedeniyle , halka arz ile özelleştirilecek işletmelerden devletin blok satışa nazaran daha az gelir elde etme ihtimali de olumsuz etkilemiştir.İşletmelerin tamamen halka arz edilmemesinin bir diğer nedeni de şirket yönetiminde sorumluluk sahibi çekirdek yönetici grubuna ihtiyaç duyulmasıdır (IMKB,2000).

Talep Toplama Yöntemi

Özelleştirilmesi planlanan işletmenin hisse senetlerine yönelik talepler toplanır ve talepler sonucunda oluşan fiyatların değerlendirilmesi ile hisse senetlerinin talep edenler arasındaki dağılımı kararlaştırılır. Sabit fiyatlarla talep toplama ve fiyat teklifi alma yoluyla talep toplama şeklinde iki yöntemle gerçekleşir.

İngiltere’de British Gas, British Telecom ve British Airways’in halka arzlarında elde edilen talep toplamı halka arz oranının 4, 5 ve 23 katı olmuştur. Arza oranla daha yüksek katlarda talep toplamanın en önemli sebepleri reklam faaliyetlerinin profesyonelce yapılmasıdır. Bu faaliyetler tanıtım broşürleri ve küçük kitapçıkların tüketicilere halka gönderilmesi, Financial Times gazetesine verilen 10 sayfalık ilanlar, tanıtım reklamları, danışman ve hukukçulardan talep toplama sürecinde destek alınması gibi faaliyetlerdir (Yazıcı, 1997:83).

Ülkemizde özelleştirmeyi olumsuz açıdan değerlendirenler KİT’lerin değerinin altında satıldığı hususuna vurgu yaparak kamuoyu oluşturmaktadır. Bu konuda kamuoyunun yeterince bilgilendirilmemesi yoğun tartışmalara ve özelleştirmeye karşı halkta negatif düşüncelerin oluşmasına neden olmaktadır. Halka arzlarda piyasada oluşacak fiyatın gerçek değerden düşük ya da yüksek olmasında halka arz edilen şirketin cazibesi, halka arz zamanının uygunluğu, arzdan önce yapılan tanıtım faaliyetleri gibi talebe dayalı unsurlar ile ülkenin sermaye piyasalarının derinlik düzeyi ve kişi başına düşün tasarruf oranı ile milli gelir seviyesi gibi makroekonomik faktörler ön plana çıkmaktadır (Atasagun, 1992:95-97).