Küçük ve Orta Büyüklükteki İşletmelerin Sermaye Piyasasında Finansmanı

Giriş

Bugün dünyada KOBİlerin ekonomik krizlerden mümkün olduğu ölçüde az etkileniyor olmaları, iktisadi kalkınmayı gerçekleştirmedeki rolleri ile taşıdıkları sosyal fonksiyonlar, onları ekonomilerin vazgeçilmez unsurları haline getirmiştir. Ancak ülkemiz ekonomisi içinde de önemli bir yer tutan KOBİ'lerin karşılaştıkları sorunlar nedeniyle kendilerinden beklenen fonksiyonları tam anlamıyla yerine getirdiklerini söylemek mümkün değildir.

Gerek AB’da gerekse ülkemizde KOBİ'lerin sorunların başında, finansman ye­tersizliği gelmektedir. Bu amaçla AT dahil ülkelerde KOBİ'lerin finansman sorunlarına çözüm bulmak için yapılan çalışmalar, bu şirketlerin öz kaynaklarının artırılması ile bunlara sağlanan uzun vadeli fonların artırılması ve yaygınlaştırılması şeklinde iki noktada yoğunlaştırılmıştır. Ülkemizin AB’ye girme aşamasında olduğu bu dönemde, toplulukta izlenen politikaların izlenmesi, sisteme en­tegrasyonun kolay olması için önem taşımaktadır.

Ülkemizde KOBİ1ere finansal destek büyük ölçüde, kamu ağırlıklı ihtisas bankası durumundaki T. Halk Bankası ile kalkınma ve yatırım bankalarından T.KB ve T.3.K.B. tarafından sağlanmaktadır. Ancak bu yolla sağlanan fonlar KOBİ'lerin öz sermaye ve uzun vadeli fon ihtiyacını karşılayacak nitelikte değil­dir. Ayrıca KOBİ'lerin ticari bankalar ve sermaye piyasası aracılığı ile fon top­lama olanakları da sınırlıdır. Ticari bankalar bu tür işletmeleri riskli gördükleri en uzun vadeli kredi açma konusunda isteksiz davrandıkları gibi ipotek kar­şılığı yoluyla kredi açmayı tercih etmektedirler. Sermaye piyasasında ise yaratılan kaynakların büyük bölümü az sayıdaki holding­ grup ile kamu kuruluşları tarafından kullanılmıştır. Başka bir deyişle kamu ihraçlarının sermaye piyasasında bütün şirketler için yarattığı crowding-out etkisi, büyük şirketler tarafından KOBİ1er için ikinci kez yaratılmıştır. 

KOBİ'lerin finansman sorununa çözüm denince ilk çare olarak bu işletmelere düşük faizli kredi sağlanması ve/veya devlet eliyle sübvansiyon sağlanması gel­mektedir. Artık ekonomide hiçbir nimet maliyetsiz olmayacağı gibi devlet eliy­le sağlanan sübvansiyon külfetin başkalarına katlandırılmasıyla mümkün ola­bilmektedir. Bu nedenle KOBİ'lerin finansman sorunlarına çözüm ararken gele­neksel yolların yanı sıra sermaye piyasasından yararlanma imkanının fayda vardır.

Sermaye Piyasası Kanunu bir fon kanunu olmamakla birlikte, amaçlan arasında iktisadi kalkınmayı gerçekleştirmek de vardır. Ayrıca kanunun yürürlüğe girdi­ği 1982 yılından, günümüze kadar ki koşullarda önemli gelişmeler olmuş, ser­maye piyasası artık fon temin edilen bir piyasa haline gelmiştir.

KOBİ'lerin günümüze kadar çok az ölçüde yararlandıkları sermaye piyasasından daha aktif biçimde yararlanabilmeleri için yapılması gerekenleri, karşılaşı­lan finansal güçlüklere göre iki bölüm halinde incelemek mümkündür. 

Özkaynaklar Yoluyla Finansman 

KOBİ'ler öz kaynaklar yoluyla ile finansmanda çeşitli zorluluklarla karşılaş­maktadırlar. ilk olarak hisse senedi ihracı yoluyla fon temininde, çok basit bir anlatım la hisse senetlerini satın alacak yatırımcıların bulunamasıdır. Çünkü bu tür işletmeler ya yatırım aşamasındadırlar ya da zararları dolayısıyla kar da­ğıtamayacak durumdadırlar. Bu nedenle KOBİ'lerin hisse senetlerine küçük tasarruf sahipleri ilgi göstermemektedir. Bunları alan tasarruf sahipleri ise bu senetleri ihtiyaç duydukları zaman paraya çevirememektedir. KOBİ'lerin bu yer bölümü borsaya kotasyon şartlarını da sağlayamadıkları için hisse senetleri borsada işlem görememektedirler. Bu aşamada karşılaşılan sorunu çözmek için ilk yol borsada KOBİ ve benzeri şirketlerin hisse senetlerinin işlem göreceği "üçüncü pazarın" oluşturulması­dır. Bu konu ile ilgili çalışmalar son aşamaya gelmiş bulunmaktadır. İkinci bir çözüm yolu ise bu tür hisse senetlerine kurumsal yatırımcıların ilgisinin arttırılmasıdır. 

KOBİ'lere yatırım yapmak belli bir risk üstlenmeyi gerektirdiğinden risk sermayesi (Venture Capital) olarak adlandırılan yatırım türü, KOBİ'lerin öz kaynak ile fon sağlamada kullanacakları bir aracı niteliğindedir. Ülkemizde benzer amaçlar için Sermaye Piyasası Kanunu ile SPK'ya Risk Sem1ayesi Yatırım Ortaklıkları (RSYO) ile Risk Sermayesi Yatırım Fonlarının düzenlenmesi konusunda yetki verilmiştir. SPK Seri: VIII, No: 21 Sayılı Tebliğ'ıile RSYO'latın kuruluş ve fa­aliyet şartlarını düzenlemiştir. KOBİ'lerin büyük bölümünün olmasa bile bir kısmının özkaynak sorununa çözüm getirecek RSYO'lar için hukuki düzenleme yapılmış ve bu kurumlar vergi teşvikleriyle desteklenmiştir. Günümüze kadar ise kuruluş formaliteleri ve teknik yetersizliklerden dolayı RSYO'lar faaliyete geçememişlerdir. Bu kurumlar KOBİ'ler için çok yakın zamanda vazgeçilmez kurumların arasında yer alacaktır.

Sermaye Piyasası Kanunu ile getirilen bir diğer kurum da Risk Sermayesi Yatırım Fonlarıdır. Henüz bir düzenlemesi olmayan bu fonlar büyük kurumsal yatırımcıların katılabileceği şekilde ve halka kapalı olarak şekillendirilebilir. Ancak Risk Sermayesi Yatırım Fonları gibi yeni bir kurum için hukuki düzenleme­ye gitmeden de mevcut yatırım fonlarına ilişkin mevzuat da yapılacak küçük dü­zenlemelerle özellikle yatının fonlarının portföylerinin bir bölümü riskli yatırımlardan oluşturulabilir. Bunun için yatırım fonları içtüzüklerine "borsa da pa­zar açılmış bütün hisse senetleri portföye alınabilir" şeklinde bir ifadenin eklen­mesi yeterli olacaktır. Ayrıca sigorta şirketleri ile emekli sandıklan fonları uzun vadeli düşündüklerinden bunların kuracakları yatırım fonlarının portföy­lerinin belli bir bölümünü borsada açılacak üçüncü pazardan oluştuffi1aları gibi bir zorunluluk getiffi1ek suretiyle, bu fonları KOBİ1erin finansmanına yönelt­mek olanaklıdır. Ama bütün bu değişikliklerin yapılabilmesi borsada üçüncü pazarın açılmasına bağlı bulunmaktadır.

KOBİ'lerin yararlanabileceği en önemli sermaye piyasası araçlarından bir tanesi de "Oydan Yoksun Hisse Senetleridir (OYHS)". KOBİ'lerin halka arz yoluyla hisse senedi ihracında en çok tereddüt ettikleri hususların başında şirket yöneti­minin el değiştirmesi gelmektedir. Bugün ülkemizde şirket el değiştirmelerini düzenleyen bir düzenleme mevcut olmadığından KOBİ'ler için en uygun araç­lardan biri de OYHS'dir. Ancak bu araç yeteri kadar hem KOBİ'ler hem de yatı­rımcılar tarafından tanınmadığından bugüne kadar gerekli ilgiyi göffi1emiştir.­

KOBİ'ler açısından hisse senedi ihracında karşılaşılan bir diğer sorun da esas sermaye sistemine tabi olmaktan kaynaklanmaktadır. Özellikle çok ortaklı KO­Bİ1erin sermaye artırımı sırasında çıkarılan hisse senetlerini 3 aylık zaman zar­fında mevcut ortakla ve/veya üçüncü kişilere satarak bedellerini tamamen ve nakden tahsil etmeleri güç olmakta, ayrıca satılamayan kısımlar için taahhüt ve­rilmesi zorunluluğu KOBİ'lerin sermaye artırımı işlemlerini zorlaştırmaktadır. Ayrıca Sermaye Piyasası Kanunu'na tabi olmanın getirdiği yükümlülükler de KOBİ'ler için hisse senedi ihracının cazibesini azaltmaktadır. Bu nedenle şir­ketleri sermaye artırımında kolaylık sağlayan kayıtlı sermaye sistemine geçme­ye özendirmek gerekmektedir.  Sermaye Piyasası Kanunu'nun 11. madde­si uyarınca aktif toplamı belli bir miktardan az olan şirketleri Sermaye Piyasası Kanunu'ndan kaynaklanan yükümlülüklerden kısmen veya tamamen muaf tuta­bilecektir. Bu maddenin kayıtlı sermaye sistemini kabul edecek belli aktif bü­yüklüğündeki KOBİ'ler için uygulanması olanaklıdır. 

Sonuç

KOBİ’lerin sermaye piyasasından finansmanı belli ölçütlerde bir zorlama gibi görünsede bugün sermaye piyasamız 1982 yılında hayal edemeyeceğimiz noktalara gelmiştir. Bu nedenle de Kobilere yönelik olarak belli çalışmaların yapılmasında fayda olacağına inanıyoruz. Özellikle mevcut hukuki düzenlemeler içerisinde aktif olarak kullanılmamakla birlikte HDT ile RSYOların, Kobilerin sermaye piyasasından finansmanında en etkili yollar olduğu düşünülmektedir.