ÜNİTE 1 - ÜNİTE 2 - ÜNİTE 3 - ÜNİTE 4 - ÜNİTE 5 - ÜNİTE 6

DÖVİZ PİYASALARI VE DÖVİZ KURUNUN BELİRLENMESİ 

DÖVİZ PİYASASI VE DÖVİZ KURU 

            Bu piyasada onlarca banka ve dealer faaliyet göstermekte, işlemlerin çok küçük bir bölümü nakit üzerinden yürütülmektedir. Yine bu piyasalarda işlemlerin çok büyük bir kısmı bilgisayar sistemleri ve telefon aracılığı ile gerçekleştirilmekte, dolayısıyla işlemler büyük ölçüde kaydi olarak yürütülmektedir. 

         Bir para birimini satın alabilmek için diğer para biriminden vazgeçilmesi gereken miktar döviz kuru olarak adlandırılır. Döviz kuru iki farklı biçimde açıklanabilir. 

• Direkt Döviz Kuru : Bir birim yabancı paranın değerinin yerli para cinsinden açıklanmasıdır (1$=1,5 YTL).
• Dolaylı Döviz Kuru : Bir birim yerli paranın değerinin yabancı para cinsinden açıklanmasıdır (1 YTL=0,666$).

Bunun dışında yabancı paraların birbirleri cinsinden değerini ise Çapraz Kur olarak tanımlanmaktadır. Örneğin 1$ = 0,8427€ veya 1€ = 1,1867$ gibi. Günlük basında, çapraz kurlar genellikle $/€ veya €/$ kısaltmasıyla ifade edilir. Para birimleri arasındaki bu dönüşüm oranının kimi zaman Parite olarak adlandırıldığı görülmektedir. örneğin euro dolar paritesi gibi. 

Yeri Paranın Değer Kazanması : 1 birim yabancı para satın almak için ödenmesi gereken yerli para miktarının azalmasıdır.  

Yeri Paranın Değer Kaybetmesi : 1 birim yabancı para satın almak için ödenmesi gereken yerli para miktarının artmasıdır. 

Nominal Döviz Kuru : Bir para biriminin bir başka para birimi karşısındaki değeridir. Yukarıda tanımladığımız şekli ile döviz kuru, çoğu zaman nominal döviz kuru olarak adlandırılır. 

Reel Döviz Kuru: Yerli para biriminin yabancı paralar karşısında satın alma gücüne göre düzeltilmiş değeridir. 

Örneğin; 1$ = 1,45 YTL iken, New York’ta hamburger fiyatı 2.56$, İstanbul’da ise 3,5 YTL ise, reel döviz kurunu hesaplayabilmek için şu formül kullanılır: 

Reel Döviz Kuru = Nominal Döviz Kuru x Yabancı Fiyat/Yerli Fiyat 

Reel Döviz Kuru =

Bu sonuca göre, mevcut döviz kurunda 2,56$ vererek New York’ta bir adet hamburger satın alırken, İstanbul’da 1,06 adet hamburger satın alabilmektesiniz. Buna göre New York’ta hamburger İstanbul’a göre pahalıdır. Yüz binlerce çeşit mal ve hizmetin üretildiği bir dünyada, reel döviz kurunun tek bir malın değerine göre hesaplamak doğru değildir. Bu nedenle reel döviz kurunun hesaplanmasında iki ülkedeki fiyatlar genel seviyesini ifade eden fiyat indekslerinden yararlanabiliriz. Reel döviz kurunu E_r, nominal döviz kurunu E, yurtiçi fiyat indeksini P, yabancı fiyat indeksini P_f ile gösterirsek reel döviz kurunu şu şeklinde yazabiliriz: 

     Bu eşitliği değişim oranları şeklinde ifade edersek, 

 elde ederiz.

Buna göre, nominal döviz kurundaki değişim oranı iki faktöre bağlı olarak belirlenmektedir:

• Reel döviz kuru değişim oranı
• Yurt içi enflasyon oranı  ile yabancı ülke enflasyon oranı  arasındaki fark

Reel döviz kurunun sabit kaldığını kabul edersek, nominal döviz kurunu belirleyen faktör, iki ülke enflasyon oranı arasındaki farktır.

• Yurtiçi enflasyonun yabancı ülkedeki enflasyondan yüksek olması durumunda, nominal kur değişimi pozitif değer taşıyacak, yani kur yükselecektir. Bizim kullandığımız direkt kur sisteminde bu durum yerli paranın değer kaybetmesini ifade etmektedir.
• Yurtiçi enflasyonun yabancı ülkelerdeki enflasyondan düşük olması durumunda, yabancı ülke enflasyon oranının yurtiçi enflasyon oranından yüksek olması durumunda kur düşecek, yani yerli para değer kazanacaktır.

DÖVİZ PİYASASI VE UZUN DÖNEM DENGE DÖVİZ KURU 

Uzun Dönemde Denge Döviz Kurunun Belirlenmesi : Uzun dönemde denge döviz kurunu belirleyen faktörler farklı ülkelerdeki fiyatlar ve reel gelir düzeyleri gibi temel ekonomik değişkenlerdir.

Şekilde uzun dönemde $/TL kurunun nasıl belirlendiği ele alınmaktadır. Grafik geleneksel arz - talep analizini ifade etmekte, dikey eksende doların YTL cinsinden fiyatı gösterilmekte, yatay eksende ise dolar miktarı yer almaktadır. Dikey eksenden yukarıya doğru çıkıldıkça kur yükselmekte yani, yerli para değer kaybetmektedir. Şekilde yer alan dolar talep eğrisi (D^$) elinde YTL bulunduranların satın alabilecekleri dolar miktarını ifade etmekte, YTL değer kazandıkça her bir YTL ile satın alınabilecek dolar miktarının artacağını ifade etmektedir. Yukarı doğru eğimli dolar arz eğrisi (S^$) ise, elinde dolar bulunduranların YTL karşılığında satmak istedikleri dolar miktarını göstermektedir. YTL değer kaybettikçe satılmak istenen dolar miktarı da artmaktadır. 

Uzun Dönemde Denge Döviz Kurunun Değişmesi : Uzun dönemde döviz denge kurunda değişmeye yol açan faktörler arasında reel gelir, nispi verimlilik, nispi fiyat düzeyi, dış ticarete getirilen tarife ve kota benzeri engeller, ithal ve yerli mallar arasındaki tercihler yer almaktadır. Tabloda bu faktördeki değişmelerin denge döviz kuru üzerindeki etkisini özetlemektedir. 

      Faktör               Değişimin Yönü      Döviz Kuru                      Yorum                

Yurtiçi Reel Gelir               Yukarı                   Yukarı             Yerli parada değer kaybı
         Dış Ticaret Engelleri             Yukarı                   Aşağı              Yerli parada değer kazanma
         İthalat Talebi                       Yukarı                   Yukarı             Yerli parada değer kaybı
         İhracat Talebi                      Yukarı                   Aşağı              Yerli parada değer kazanma
         Nispi Verimlilik                     Yukarı                   Aşağı              Yerli parada değer kazanma
         Nispi Fiyat Düzeyi                 Yukarı                   Yukarı             Yerli parada değer kaybı 

            Satın Alma Gücü Paritesi : Satın alma gücü olarak bilinen basit bir teori, uzun dönemde döviz kurunun tamamen iki ülkedeki fiyat değişikliklerine bağlı olarak belirleneceğini öne sürmektedir. Satın alma gücü paritesi (PPP) teorisi ”tek fiyat kanunu” denilen bir ilkeye dayandırılmaktadır.  

         Tek fiyat kanunu, tamamıyla özdeş (homojen) olan malların farklı piyasalarda da olsa aynı fiyata satılması gerektiğini ifade eder. Eğer piyasalar arasında fiyat farklılığı söz konusu ise, talebin ucuz piyasaya yönelmesi sonucu, fiyatların kısa sürede eşitleneceğini söylemek mümkündür. Sözü edilen bu tek fiyat kanundan yola çıkılarak geliştirilen satın alma gücü paritesi teorisi, sadece iki ülke arasındaki özdeş malların fiyatları, yani iki ülkedeki fiyatlar genel düzeyi arasındaki ilişkiyi esas almaktadır. 

         Satın alma gücü paritesi teorisine göre, yurtiçi fiyat düzeyi döviz kuru ile yabancı ülkedeki fiyat düzeyinin çarpımına eşit olacaktır. Yerli ülke olarak Türkiye’yi yabancı ülke olarak ABD’yi kabul edersek, Türkiye’deki fiyatlar genel düzeyi (P^TR), $/TL döviz kuru E^$ ile ABD’deki fiyatların (P^US) çarpımına eşit olacaktır.

         =x

Satın alma gücü paritesinin işaret ettiği bir önemli gerçek, eğer bir ülkede fiyatlar, yabancı ülkeye göre daha hızlı artıyor ise yerli paranın değer kaybetmesi, tersine yabancı ülkelerdeki fiyatlar, yerli fiyatlardan daha hızlı artıyor ise yerli paranın değer kazanması gerekmektedir.

DÖVİZ PİYASASI VE KISA DÖNEM DENGE DÖVİZ KURU

Yukarıda ele aldığımız döviz kurunu uzun dönemde belirleyen faktörler (reel gelir, nispi verimlilik, nispi fiyatlar gibi) saatten saate veya günden güne değişmediğine göre, bu faktörleri kullanarak kurlarda meydana gelen kısa dönemli dalgalanmaları açıklayabilmemiz mümkün değildir. Döviz kurunda kısa dönemli dalgalanmaları açıklamaya dönük olarak kullanabileceğimiz, araç faiz paritesi kuralıdır.

Faiz Paritesi Kavramı : Türkiye’de bir bankada açılan YTL ve $ üzerine mevduat hesaplarının risk, likidite, vergi ayrıcalıkları gibi konularda benzer özelliklere sahip olduğunu düşünürsek, bu iki tür para cinsinden mevduatlara olan talebi belirleyen temel faktör, bu mevduatlardan elde edilmesi beklenen getiri oranlarıdır. YTL üzerine açılmış mevduat hesaplarının YTL gibi bir faiz oranlarına (YTL olarak elde edilebilecek getiri) dolar üzerine açılmış mevduat hesaplarına ise i^$ gibi bir faiz oranına (Dolar olarak elde edilebilecek getiri) tabi olduğunu kabul edelim. Bir Türk vatandaşı olarak konuya yaklaşıldığında dolar üzerinden açılan bir mevduat hesabından Türk lirası bağlamında beklenen getiri oranı dolar mevduatlara ödenen faiz oranı (i^$) ile YTL’de beklenen değer değişikliğinin toplamına eşit olacaktır. Cari  (bugünkü) döviz kurunu (E_t), bir sonraki dönemde gerçekleşmesi beklenen döviz kurunu (E^e_t+1) ile gösterirsek, YTL’nin değerinde beklenen değişim oranını şu şeklinde hesaplayabiliriz; 

  
Buna göre, dolar üzerine açılan bir mevduat hesabından YTL bağlamında elde edilmesi beklenen getiriyi r^$ ile gösterirsek; 

 şeklinde yazabiliriz.  

Örneğin, dolar mevduatlara ödenen faiz oranı %8 ise ve YTL’nin dolar karşısında %5 değer kaybetmesi bekleniyorsa dolar mevduatlarından beklenen getiri %13 olacaktır. Aksine YTL’nin dolar karşısında %5 oranında değer kazanması bekleniyorsa, dolar mevduatlarından beklenen getiri %3’e eşit olur. Mevduat sahipleri r^$ ve r^YTL değerini karşılaştırarak YTL mevduata mı yoksa $ mevduata mı kayacaklarına karar verirler.  

         > olduğunda hem Türkler, hem de yabancılar YTL cinsi varlıklara yönelecekler.

       

       = ise iki para birimi cinsinden ihraç edilmiş varlıklar da elde tutuluyordur. Buna göre;

      

Yukarıda elde edilen son eşitlik faiz paritesi şartı olarak adlandırılır ve yurtiçi faiz oranının yabancı paranın faiz oranı ile yerli paranın değer değişim oranının toplamına eşit olacağını gösterir. Eğer yurtiçi faiz oranı, yabancı faiz oranından yüksekse yerli paranın değer kaybetmesi bekleniyor demektir. Örneğin; YTL cinsi varlıkların faiz oranı %24 olarak, dolar cinsi varlıların faiz oranı %11 ise YTL’nin dolar karşısında yaklaşık %13 oranında değer kaybetmesinin beklendiği sonucuna ulaşabiliriz.

         Soruna bu açıdan bakıldığında, iki farklı para birimi cinsinden varlıkların birbirini tam olarak ikame ettikleri varsayımı altında, faiz paritesi şartı aslında döviz piyasası denge şartıdır. Cari döviz kurunun dikey eksende, beklenen getiri oranının yatay eksende yer aldığı bir grafikte döviz piyasası dengesi aşağıdaki gibidir;

Negatif eğimli eğri dolar mevduatlardan YTL bağlamında beklenen getiri eğrisidir ve r^$ ile gösterilmektedir. Şekle göre r^$ eğrisi beklenen döviz kuruna göre yüksek bir cari kur seviyesinde (yani yerli paranın değer kazanmasının beklendiği bir ortamda) dolar mevduatlarının beklenen getirisinin düşük olacağını, aksine beklenen döviz kuruna göre düşük bir cari kur seviyesinde (yani yerli paranın değer kaybetmesinin beklendiği bir ortamda) dolar mevduatlardan beklenen getirinin yüksek olacağını göstermektedir. 

YTL mevduatlardan beklenen getiri oranının (r^YTL) bu mevduatlara ödenen faiz oranına (i^YTL) eşittir. Bu nedenle, cari döviz kurunun hangi düzeyde olduğu, yerli mevduatların getiri oranının belirlenmesinde herhangi bir etkiye sahip değildir. Bu yüzden YTL mevduatlardan beklenen getiri eğrisi dikey eksene paraleldir ve r^YTL olarak gösterilmektedir. r^YTL ve r^$ eğrilerinin kesişme noktası döviz piyasasında dengenin sağlandığı noktadır. Grafikte B noktasında sağlanan bu eşitliğin ifade ettiği döviz kuru 1$= 100 YTL olarak belirlenmekte ve faiz paritesi şartı yerine getirilmektedir. İşte bu nedenle, faiz paritesi şartı aynı zamanda döviz piyasası denge şartıdır.  

Denge Döviz Kurundaki Değişmeler : Denge döviz kurunun değişmesi 2 ana unsura bağlıdır.

1. Dolar mevduatlardan beklenen getiri eğrisinin () yer değiştirmesi. eğrisinin yer değiştirmesine neden olabilecek iki faktör söz konusudur.
                   a. Dolar mevduatlara ödenen faiz oranı ()
                   b. Beklenen döviz kuru  

2. YTL mevduatlar beklenen getiri eğrisinin ()yer değiştirmesi. eğrisinin yer değiştirmesine neden olabilecek tek bir faktör söz konusudur;
         c. YTL mevduatlara ödenen faiz oranı () 

a. Dolar Mevduatlara Ödenen Faiz Oranı () :

Bu durum şekilde  eğrisinin  konumuna gelmesi ile gösterilmektedir. Bu yeni durumda faiz paritesi koşulu 1 noktasında sağlanmaktadır. 1 nolu denge noktasının ifade ettiği denge döviz kuru 1$ = 105 TL’dir yani uluslararası  piyasalarda dolara uygulanan faiz oranlarının yükselmesi yerli paranın değer kaybetmesiyle sonuçlanacaktır. Doğal olarak bunun tersi bir durumda yani uluslar arası piyasada dolar cinsi varlıkların faiz oranı düşerse,     azalacağı için eğri sola kayacak ve yerli para değer kazanacaktır.

b. Beklenen Döviz Kuru : Gelecekte gerçekleşmesi beklenen döviz kurunda  meydana gelecek değişmede de döviz cinsi varlıklardan elde edilmesi beklenen getiriyi etkiler. E^e_t+1 değeri yükseldikçe döviz cinsi varlıkların beklenen getirisi artar. Bu da yukarıdaki şekilde olduğu gibi, yerli paranın değer kaybetmesi ile sonuçlanır. Doğal olarak değeri düştükçe (yani paranın değer kazanacağı beklentisi söz konusu ise) sonuçta yerli para değer kazanacaktır. Özellikle, beklentilerdeki değişme, günümüz koşullarında, döviz kurlarındaki anlık değişmeleri açıklayabilmek açısından son derece önemli bir faktördür.  

c. YTL mevduatlara ödenen faiz oranı () : Faiz paritesi yaklaşımına göre, dengeli döviz kurunun değişmesine neden olabilecek son faktör, yerli para cinsinden varlıklara uygulanan faiz oranlarındaki () değişmelerdir. Yurt içi faiz oranındaki değişikliğin nereden kaynaklandığını görebilmek içinse daha önce öğrendiğimiz bir kavram olan Fisher eşitliği bize yardımcı olacaktır. Fisher eşitliğine göre, bir ekonomideki nominal faiz oranı, reel faiz oranı ile beklenen enflasyon oranının toplamına eşittir (i=i_r+Л^e). Bu eşitlikte i_r reel faiz oranını, Л^e ise beklenen enflasyon oranını ifade etmektedir. Buna göre, bir ekonomideki faiz oranı değişiklikleri iki nedene bağlı olarak ortaya çıkabilir: reel faiz oranındaki değişiklikler ve beklenen enflasyondaki değişiklikler.

Diğer koşullar sabitken yurt içi reel faiz oranında meydana gelecek bir artış r^TL=i^TL ilişkisi sonucu, r^TL eğrisinin sağa kaymasına neden olur. Ulaşılan 1 nolu yeni denge noktasına göre döviz kuru düşmekte yani yerli para değer kazanmaktadır. Aksine yurt içi reel faiz oranının düşüyorsa, sonuç yerli paranın değer kaybetmesi şeklinde belirlenebilir.        

Nominal faiz oranındaki değişikliğin nedeni beklenen enflasyonda gözlenen bir değişme ise sonuç yukarıdakilerden farklı olabilir. Örneğin, beklenen enflasyon oranı, bu durumun aynı zamanda TLnin değer kaybedeceği şeklinde beklentileri uyarır ve pe’deki artış aynı zamanda E^e_t+1’de de artışına neden olur.

Yukarıda yaptığımız analizde beklenen döviz kurundaki (E^e_t+1) artışın dolar mevduatların beklenen getirisini arttıracağını ve r^$ eğrisini sağa doğru kaydıracağını belirlemiştik. Şekilde bu durum eğrisinin sağa doğru kayarak konumuna gelmesiyle gösterilmektedir. Öte yandan bu değişikle eşanlı olarak, artan yurtiçi faiz oranı nedeniyle TL varlıkların beklenen getirisi de artacağından, eğrisi de sağa doğru kayarak konumuna gelecektir. Özetle beklenen enflasyondaki artış nedeniyle yurtiçi faiz oranı yükseldiği zaman, sonuçta yerli para değer kaybedecektir.  

FORWARD DÖVİZ KURUNUN BELİRLENMESİ 

Forward döviz kuru, aşağıdaki eşitlik yardımıyla hesaplanmaktadır;                  

                            1 + i^YTL (Vade / 365)
      E^e_t+1= E_t . ------------------------------
                             1 + i^$ (Vade / 365) 

Bakanların herhangi bir finansal varlığa ilişkin olarak teklif ettikleri fiyat, kotasyon olarak adlandırılır. Örneğin bir finansal kuruluşun ABD dolarını kaç liradan alacağını ve kaç liradan satacağını gösteren fiyat teklifleri anlaşılır. 

Benzer şekilde 120 gün vadeli faiz kotasyonu dendiği zaman ise, söz konusu kuruluşun 120 gün vadeli borçlanırken % kaç faiz ödemek istediğini, 120 günlük vade ile borç verirken ise % kaç faiz talep ettiğini anlarız. 

Örnek : Bir bankanın spot piyasada verdiği kotasyonların aşağıdaki gibidir. Tablodan yararlanarak, bankanın 90 gün vadeli forward dolar alış kuru nedir? 

                                                        Alış (Bld)                                          Satış(Ask)

            $/TL                                                  1400000                                      1425000
         90 gün vadeli TL faiz oranı                %22                                           %28
         90 gün vadeli  $ faiz oranı                  %8                                           %10

Söz konusu işlem döviz alımına ilişkin olduğu için, banka, yurtiçi faiz oranı olarak 90 gün vadeli TL için borç alma faizini, buna karşılık, yabancı faiz oranı olarak aynı vadedeki borç verme faizini uygulayacaktır. Buna göre 90 gün vadeli forward dolar alış kuru;  

                                      1 + 0,22 (90 / 365)
        E^e_t+1= 1.400.000 x -------------------------- = 1.440.428 TL
                                      1 + 0,10 (90 / 365)

Aynı banka 90 gün vadeli forward satış kurunu belirlerken, yurt içi faiz oranı olarak 90 gün vadeli TL borç verme faizini, yurtdışı faiz oranı olarak da 90 gün vadeli $ borçlanma faizini esas alır. Buna göre 90 gün vadeli forward dolar satış kuru; 

                                      1 + 0,28 (90 / 365)
        E^e_t+1= 1.425.000 x -------------------------- = 1.493.915 TL
                                      1 + 0,08 (90 / 365) 

Bu hesaplamalara göre bankanın 90 gün vadeli forward dolar kotasyonu aşağıdaki tabloda gösterildiği gibi olacaktır. 

                       Alış (Bld)                                          Satış(Ask)
  $/TL                           1.440.428                                         1.493.915